在2019年到来之际，市场开始了对历年以来“春季行情”的期待。与2018年年初不同的是，今年的春季行情将面临较大的挑战。我们复盘2018年发现，在近两年的A股市场机构化进程中，投资者思考的角度越来越长期化。杠杆的存在放大了股灾以来潜藏的问题以及经济下行过程中的痛感，不少上市公司遭遇业绩和估值的“戴维斯双杀”。展望2019年上半年，市场面临着至少以下几个问题：（1）基本面回落的过程中尚未出现新的结构性投资机遇，A股的资产配置方向不明；（2）1月份进入年报业绩预披露期后，部分商誉减值压力较大的行业还有估值下修的空间；（3）1月份将是2019年解禁规模最大的一个单月；（4）海外市场的风险仍不可忽视。

在年末观点的基础上，我们认为：（1）年初至两会前，政策进入真空期，虽然“政策底”已经确认，但需要观察政策对冲的效果以及年初央行对流动性的调控；（2）短期需要密切关注年报业绩预告对基本面压力的指引；（3）部分成长板块如5G、新能源的业绩可能无法在短期兑现，但相关政策对投资的影响值得关注，主题的机会仍存；（4）中长期来看，行业竞争格局、企业内生增长和现金流是当前市场环境下配置收益的先决条件，市场的主要矛盾仍将回到基本面趋势的判断。

本周我们就年初的宏观经济形势、海外风险以及资金配置等问题进行分析：

1．  年报业绩预告并不乐观。近期公布的12月PMI数据跌破“荣枯线”，其中需求端的新订单和进口指标继续下行，出口指标创3年新低。加上此前的11月工业企业利润单月同比负增长，预示着主板年报业绩预告并不乐观。而创业板的商誉减值压力从1月中下旬开始将对市场的风险偏好形成一定的制约。这其中我们不仅需要注意年报预告中明确披露商誉减值风险的公司，并且要关注截止18年3季度商誉占资产比值相对较高和去年业绩承诺未完成但已经计提商誉减值的公司。最后，还要关注2015年收并购高潮以来，并购标的业绩承诺已经结束的公司是否有业绩变脸风险。

2．  美股回调暂时企稳。年末美股经历了快速下跌后，目前的估值水平已经反映了部分基本面悲观预期：S&P500的估值水平已经回到历史均值-1倍标准差的水平。展望未来，美股在经历了本轮剧烈回调之后，其收益率已经回落到接近历史底部区域，回调可能已经进入后半段。对于A股的投资来说，我们不仅需要关注日益增强的A股-美股关联度，还需要注意美国经济指标是否验证见顶的预期。

3．  机构短期加仓科技股。我们通过净值变化观察公募基金的持仓结构发现，12月以来公募基金明显地增持了通信等科技板块，但这种变化并不足以形成趋势性的反弹，且5G等板块的业绩兑现仍需要相当的时间。一旦出现低于预期，则公募加仓失败带来的调仓通常比较剧烈。

综合上述分析，本周我们的投资策略如下：（1）消费板块中的部分公司业绩面临短期的压力，但并未改变其长期投资价值；（2）金融行业作为底仓配置，长期来看估值修复的可能性较大；（3）关注外资对A股核心资产的配置；（4）适当关注5G、新能源汽车、光伏等2019年可能出现的“新型基建”投资板块。

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